Фундаментальные разборы

Фундаментальный разбор Ozon 🔧

Котировки Ozon (NASDAQ:OZON),снизились на 14,1% за последние 6 месяцев. Ozon продолжает демонстрировать рост пользователей и увеличение частоты покупок, подтверждая свои прогнозы о 2-кратном росте GMV к концу 2021 года.

Обзор рынка электронной коммерции в России

Согласно данным, опубликованным российским аналитическим агентством Infoline, по итогам 2020 года объем рынка электронных коммуникаций увеличился до 2,7 трлн. руб. (+34% г/г). Объем рынка достигнет 7,6 трлн. рублей (в среднем 25%) к 2025 году, в то время как проникновение онлайн увеличится с 9% в 2020 году до 16,5% в 2025 году. Проникновение онлайн-торговли в России значительно отстает от мировых аналогов, что создает потенциал для дальнейшего увеличения доли рынка крупнейших игроков рынка (рисунок ниже). Ключевыми факторами роста электронной коммерции в России являются: инвестиции в логистику, инфраструктуру, выполнение заказов, увеличение проникновения онлайн-платежей, увеличение спроса на электронную коммерцию в регионах и малых городах.

Отдельно стоит выделить рост рынка доставки продуктов питания, который, по прогнозам, должен вырасти с 43 млрд. руб. в 2019 году до 1,25 трлн. руб. в 2025 году (CAGR 75%) (по данным Infoline).

Обзор компании

Компания продолжает увеличивать количество покупателей и частоту покупок на сайте, что является ключевым драйвером GMV (Валовой объем товаров) для Ozon (рис ниже), а также демонстрирует отличные темпы роста GMV и выручки (следующий рисунок). Выручка компании увеличилась с 21 млрд руб. в 2017 году до 197 млрд руб. в 2020 году, а GMV увеличилась с 24 млрд руб. в 2017 году до 197 млрд руб. в 2020 году

Одной из важнейших составляющих инвестиционной стратегии компании является достижение положительной скорректированной рентабельности по EBITDA. Прежде чем делать прогнозы, я предлагаю подробно рассмотреть структуру SGA и логистические затраты компании, поскольку снижение логистических затрат с увеличением масштабов бизнеса позволит компании значительно повысить собственную маржинальность (рисунок ниже).

Таблица выше показывает, что доля затрат на логистику (в процентах от GMV) является самой большой статьей затрат, где доля затрат на выполнение и доставку снизилась с 19,9% в 2017 году до 15,5% в 2020 году. Я верю, что компания сможет еще больше снизить долю затрат на выполнение и инфраструктуру, что позволит ей достичь положительной EBITDA в 2023-2024 годах.

Движущие силы и инициативы

В этом году компания объявила о запуске новых направлений (Fintech, Ozon Express), которые органично вписываются в текущую бизнес-структуру компании. Давайте поговорим о новых проектах более подробно.

📌Fintech

Это направление выглядит логичным; здесь руководство хочет перенять опыт бразильской компании MercadoLibre (NASDAQ:MELI), где выручка от сегмента финтеха составляет почти 40% от всего бизнеса. Ozon планирует заняться кредитованием продавцов и покупателей на своей платформе. Это будет очень удобно для покупателей, так как можно будет взять кредит непосредственно на платформе и в более короткие сроки, а кроме того, вам не придется обращаться в банк.

Кредитование продавцов также выглядит перспективным направлением, поскольку, в отличие от банка, Ozon располагает полной информацией о благосостоянии продавцов на собственном сайте, динамике их продаж, кредитоспособности, количестве денег на счетах и т.д.

📌Экспресс-доставка

Этот сегмент был создан для ускорения доставки заказов клиентам. Благодаря Ozon Express покупатель может организовать доставку и получить свой товар за 30 минут.

Во-первых, доставка за 30 минут — серьезное конкурентное преимущество. Более того, внедрение быстрой доставки позволит компании вступить в партнерство (что отметило руководство) с компанией из традиционного сектора розничной торговли, где Ozon будет заниматься исключительно доставкой товаров, получая комиссию за доставку и привлекая новых клиентов за счет расширения ассортимента по доступной цене.

📌Оценка компании (DCF)

Я решил использовать подход DCF, чтобы выяснить справедливую стоимость акций. Я думаю, что DCF — хороший способ оценить акции, когда вы понимаете общий адресный рынок и понимаете ключевые факторы дохода и затрат для моделирования P&L, BS и CF.

Прежде чем делать выводы об инвестиционной привлекательности, я построил модель DCF компании, используя свои предположения и исторические прогнозы, где я заложил следующие прогнозы:

Рост числа покупателей: с 13,8 млн в 2020 году до 50 млн в 2025 году.

Это одна из важнейших предпосылок для модели. Рост числа покупателей связан с ростом проникновения онлайн и увеличением доли компании на рынке электронной коммерции.

Увеличение частоты покупок: с 5,4 в 2020 году до 17 в 2025 году.

Частота покупок растет пропорционально историческим темпам роста.

Доля затрат на логистику: постепенное сокращение до 10% GMV к 2025 году.

Снижение доли затрат на логистику носит субъективный характер. Я заложил постепенное снижение на 1% в год за счет роста бизнеса и экономии за счет масштаба, что является стандартной траекторией развития для крупных компаний электронной коммерции.

Целевой темп роста: 17%

WACC: 17%

Доллар США/рубль: 73

Таким образом, в моей модели DCF я получил следующие показатели (рис ниже):

Как вы можете видеть, справедливая стоимость акций составляет 74 доллара (рост на 54%), и сейчас я настроен оптимистично в отношении акций Ozon.

Риски

Я хотел бы начать обсуждение рисков для компании с конкуренции. Российский рынок электронной коммерции находится на ранней стадии своего развития, когда на рынке есть несколько крупных игроков (Яндекс.Маркет, Wildberries, Aliexpress Россия), которые делают агрессивные инвестиции в маркетинг и цены, чтобы увеличить свою долю рынка. Кроме того, высокие темпы роста GMV и выручки включены в оценку справедливой стоимости Ozon. Если компании не удастся оправдать столь высокие ожидания инвесторов, это может привести к падению цены акций.

Также я хотел бы отметить риск достаточности капитала, поскольку в настоящее время компания сжигает деньги, чтобы добиться экономии за счет масштаба и стать прибыльной к 2024 году. Однако, если это не удастся к объявленному сроку, я думаю, что компании придется увеличить свой долг или провести SPO, что также может быть негативно воспринято рынком.

Более того, среди макроэкономических рисков стоит выделить возможность ослабления рубля по отношению к доллару и замедления темпов проникновения интернета.

Вывод

Мы верим, что Ozon продолжит оставаться лидером на рынке электронной коммерции в России. Несмотря на растущую конкуренцию, компания создает уникальное ценностное предложение на местном рынке с точки зрения: количества артикулов, стоимости доставки и охвата географии пунктами выдачи. После вспышки пандемии российские пользователи начали активно пользоваться онлайн-сервисами для приобретения товаров и услуг. Я думаю, Компания продолжит привлекать новых пользователей, и частота онлайн-покупок российскими потребителями также увеличится, что сделает Ozon основным бенефициаром роста рынка электронной коммерции в России. 15 ноября 2021 года компания опубликует операционные и финансовые результаты за 3 квартал 2021 года, а также поделится планами по реализации новых инициатив, которые будут включены в оценку и придадут дополнительный импульс котировкам. Одна из немногих позиций, которые мы не закрыли перед снижением основных индексов на прошлой неделе.

Развернуть

Алексей Пешков

Биржевой аналитик и, по совместительству, редактор на портале.

Еще по теме

Добавить комментарий

Ваш адрес email не будет опубликован. Обязательные поля помечены *

Back to top button
Close